위기·기회가 공존하는 부동산…미분양·미수금·PF 알면 미래손실 막는다

한국기업평가 '건설업의 역사가 반복되는 이유'
매출 감소 시점이 실적 최하단…소수 미분양 단지가 침체 주도
2007∼2014년 최악 사례 참고…분양 투자 핵심지 옥석 가려야

대구 상공에서 바라본 시가지 아파트 모습. 매일신문DB

부동산·건설업이 위기라고 한다. '4월 위기설'이 꾸준히 제기되면서 수요자와 시장의 불안을 키웠다. 모두가 힘든 시기이지만 어려운 경기 속에서 고군분투하며 성과를 이어가는 사업장도 존재한다. 거친 파도가 몰아치는 시기일수록 과거를 돌아보고 미래를 준비해야할 때라는 지적이 나온다.

한국기업평가는 '손실의 시대, 건설업의 역사가 반복되는 이유'라는 보고서를 통해 미분양, 미수금, 부동산 프로젝트파이낸싱(PF)이라는 3가지 키워드로 건설업을 조망했다. 보고서에 따르면 2010년 전후는 고난의 행군이었다. 국내주택 경기 부진과 서브프라임모기지 사태가 영향을 미친 2007년~2010년과 국내주택 부진이 지속되는 가운데 해외사업에서 대규모 손실이 발생했던 2011년~2014년으로 구분된다.

◆ 2007년~2014년 건설업 고난의 행군

2007년~2010년은 밀어내기 분양과 정부의 건설경기 부양이 공존했다. 2003년부터 시작된 저금리의 풍부한 유동성이 2007년까지 5년간 누적되면서 부동산 가격이 상승했고 정부는 서울과 수도권의 집값을 잡기 위해 규제책을 지속적으로 내놨다. 이에 건설사들은 규제를 피해 서울과 수도권을 제외한 지역에 공급을 늘렸다.

전국 미분양 주택수는 2003년 하반기 이후 꾸준히 증가했다. 특히 2006년 이후 중대형 평형대 미분양이 급증했다. 이는 치솟는 부동산 가격을 잡기 위해 당시 공급이 부족하다고 여겨지던 중대형 위주로 공급을 확대하는 정책에서 기인했다.

2007년 9월부터 분양가 상한제가 전면 적용되면서 시행 직전까지 밀어내기 분양 물량이 쏟아졌다. 그 결과 전국 미분양 주택수는 2009년 3월 16만6천호로 사상 최고치를 기록했다. 밀어내기 분양 결과 건설사들의 수익성과 영업현금 창출력은 하락했다. 급기야 2008년 미국 서브프라임모기지사태로 금리가 상승하고 환율이 급등했다. 주택가격 하락으로 분양시장이 위축되자 토지가격은 오르고 PF 이자는 누적됐다. 지금과 크게 다르지 않은 분위기였던 셈이다.

2009년~2010년 정부의 개입으로 미분양이 일부 해소됐으나 수익성은 저조했다. 미분양 감소가 실질적 주택경기 개선에 기반한 것이 아니라 할인 매각 등 수익 훼손을 바탕으로 이뤄진 것으로 추정된다.

2010년 이후 재정효과 축소로 공공발주가 부진해졌고 주택경기 저하로 민간 건설투자도 다시금 침체기를 맞았다. 2007년 전후 분양가 상한제를 피하기 위해 급증했던 분양 사업장들이 준공 시점에 이르며 2010년부터 대규모 손실이 관찰된 것이다. 높은 수준의 미분양이 지속되는 가운데 공사대금 회수에 차질이 생기고 있음이 재무제표에 드러난 시점이라고 볼 수 있다.

◆과거가 주는 메시지 3가지

보고서에 따르면 건설업의 과거 실적이 주는 메시지는 3가지 정도로 요약된다. 첫 번째는 손익계산서, 특히 매출은 최후의 순간까지 미분양의 진실을 말하지 않는다는 것이다. 역으로 매출이 감소하기 시작하는 시점이 건설사 실적의 최하단일 수 있다.

건설업의 리스크는 현금흐름표, 재무상태표, 손익계산서의 순서로 관찰된다. 분양 성과와 상관없이 공사 진행에 따라 매출로 인식하는 건설업의 회계처리에 기인한다. 이는 과거 유동성 경색이 발생한 업체들에게서 공통적으로 나타나는 과정이었고 부도 직전까지 재무제표를 통해서 부실화를 예측할만한 특징을 찾기 어려운 경우가 많았다.

두 번째는 경기침체기 건설사의 실적은 우수한 분양률을 기록하는 다수의 사업장이 아닌 저조한 분양률을 기록하는 소수의 사업장에 의해 좌우된다는 점이다. 2012년 8월 회생절차를 밟은 남광토건 부실의 직접적 원인이 된 현장은 남양주 별내신도시 사업장이다. 남광토건의 유일한 주택 사업장이었고 분양률은 86%로 나쁘지 않은 편이었다. 그럼에도 수익성 악화, PF우발채무 상환, 분양대금 잔금회수 지연 등이 복합적으로 작용해 유동성 리스크가 현실화됐다.

남광토건과 마찬가지로 두산건설의 재무구조 악화도 일산 제니스부터 시작되었고 HL 디앤아이한라의 대규모 손실 역시 영종하늘도시, 파주 운정지구 등 소수 미분양 사업장에서부터 시작됐다.

세번째, 건설사의 부실화는 금융권 차입금이 아닌 비금융권 차입금의 미상환에서부터 시작된다. 현재 디엘건설의 전신 중 하나인 고려개발은 2011년 11월 워크아웃을 신청했다. 이때 기폭제가 된 곳은 용인 성복지구 사업장이었다. 2008년 금융위기 이후 사업계획이 차질을 빚게 되면서 미착공 상태에서 사업이 지연되었고 PF 대출이자 감면과 만기 연장을 위해 노력했으나 대주단에서 이를 받아들이지 않았다. 지난해 말 태영건설의 워크아웃 역시 금융권 차입이 아닌 PF 유동화증권의 차환 실패에서 비롯됐다.

한국기업평가가 유효등급 보유 업체 17개사의 최근 기준 분양자료를 바탕으로 미분양 현황을 파악한 결과 전체 사업장 700개 중 104개가 분양률 70%를 밑돌았다. 보고서는 "경기 호황기에는 준공 당시 분양률 70% 수준에서도 공사대금 회수가 상당 부분 가능하지만 현재와 같이 주택경기가 저하된 시점에서는 입주 지연에 따른 실입주율 저하 문제까지 감안할 경우 분양률이 70%를 상회하더라도 미수금 부담이 지속될 가능성이 존재한다"고 설명했다.